現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)新分析——兼評國內(nèi)外現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)研究的新
現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)新分析——兼評國內(nèi)外現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)研究的新進展[摘要] 本文對現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的本質(zhì)與分析方法進行了分析和探討，并對國內(nèi)外有關(guān)公司治理結(jié)構(gòu)研究結(jié)果產(chǎn)生分歧的原因進行了剖析；在上述基礎(chǔ)上，運用系統(tǒng)等方法診斷了中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的主要癥結(jié)，提出了進一步完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的基本思路。
[關(guān)鍵詞] 公司治理結(jié)構(gòu),本質(zhì),分析方法,對策
一、引 言
股份公司誕生至今已有400多年的歷史了。股份公司“天生”的缺陷——“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題，斯密早在1776年出版的《國富論》中已涉及到，貝利和米恩斯在1932年出版的《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》一書中則作了較為系統(tǒng)地分析。由于股份公司誕生后很長一個時期內(nèi)，股份公司規(guī)模一直比較小，股東還可以對管理者進行較為有效的監(jiān)控，所以“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題并不嚴重。進入20世紀后，雖然西方主要工業(yè)國家許多工業(yè)公司規(guī)模有了迅速擴大，但由于當時這些國家實行工業(yè)保護政策和貿(mào)易壁壘，因而壟斷力量迅速發(fā)展，缺乏有效競爭，所以大公司的“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題也未明顯暴露出來。二次大戰(zhàn)后，西方國家普遍開始重建，這個時期各國面臨的主要問題是商品普遍短缺，各個公司很容易賺到利潤，所以“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題自然也被掩蓋起來。而進入20世紀60年代末后，西方主要國家產(chǎn)品普遍供大于求，全球競爭日益加劇，因而長期以來掩蓋著的“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題日趨嚴重。1970年美國最大的鐵路公司(在全美排名第6)PennCentral的破產(chǎn)標志著“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題的“暴發(fā)”(Cadbury，2002)。從此，公司治理結(jié)構(gòu)問題開始提到西方主要國家政府的議事日程，并引起了西方學(xué)者們的普遍關(guān)注。概括地講，20多年來，西方大部分學(xué)者的研究成果主要集中在源于“古典的”“兩權(quán)分離”所引發(fā)的所有者和管理者的沖突問題上，主要研究內(nèi)容涉及公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)、公司接管、管理者報酬等方面(德姆塞茨，1997)。近二三年來，西方許多學(xué)者又把研究的興趣集中在分析上市公司中的“內(nèi)部人控制”及控股股東與小股東之間的利益沖突等方面(GuRler，2001)。
雖然中國上市公司發(fā)展的歷史才10年多一點，但卻取得了引人注目的成就。由于中國把建立現(xiàn)代企業(yè)制度作為大中型國有企業(yè)改革的重點，把上市公司作為建立現(xiàn)代企業(yè)制度的突破口，所以上市公司一出現(xiàn)，就引起了大量學(xué)者的關(guān)注。中國國內(nèi)早期的研究成果主要集中在介紹現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)理論及西方各國發(fā)展現(xiàn)代公司治理的經(jīng)驗教訓(xùn)及模式比較等方面。近年來，隨著上市公司大量問題的頻頻“曝光”，中國政府有關(guān)部門及許多學(xué)者又把主要精力集中在中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的“診斷”與“完善”問題上。
本文主要關(guān)注的是如何“診斷”中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的主要“癥結(jié)”和如何進一步完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)等問題。關(guān)于上述問題，中國學(xué)者可謂眾說紛紜，分歧甚大。我們認為，產(chǎn)生分歧的原因有很多，但主要與下述兩點有關(guān)：一是由對公司治理結(jié)構(gòu)本質(zhì)的理解的分歧造成的；二是由對公司治理結(jié)構(gòu)分析方法的認識分歧造成的。如果對現(xiàn)代公司治理本質(zhì)及分析方法缺乏統(tǒng)一的認識，產(chǎn)生分歧自然是難免的。正是基于這種認識，我們認為在具體探討如何“診斷”與“完善”中國上市公司治理結(jié)構(gòu)這個問題之前，很有必要對現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的本質(zhì)及分析方法進行分析。
二、復(fù)合所有權(quán)、股東至上、政府角色
近年來，當許多國家政府、學(xué)者及相關(guān)人員紛紛關(guān)注和研究現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)問題時，美國著名經(jīng)濟學(xué)家德姆塞茨(1999)卻提出貝利和米恩斯所說的現(xiàn)代公司“兩權(quán)分離”問題并不嚴重，換言之，研究公司代理問題并不重要。事實果真如此嗎?我們認為，在對現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的本質(zhì)進行討論之前，很有必要對德姆塞茨所提出的問題進行扼要分析。德姆塞茨在其《企業(yè)經(jīng)濟學(xué)》一書中指出，貝利和米恩斯的著作《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》“……是武斷的規(guī)范陳述和理論猜測，基本沒有經(jīng)驗事實”“認為大公司的所有權(quán)極為分散的說法歪曲了真實情況”，“大部分現(xiàn)代公司并不深受所有權(quán)與控制權(quán)分離問題之苦”。其主要根據(jù)是“就《幸阜雜志排出的美國500家大公司而言，5個最大股東所擁有的股份比例為1／4左右，在日本和一些重要的歐洲國家，這一比例更高”“資料正確地表明了這一點——大企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)比小企業(yè)更為分散，但是所有權(quán)的集中足以使大股東的利益影響管理者”。
我們認為，德姆塞茨的上述結(jié)論似乎有點草率。應(yīng)該承認，從當今現(xiàn)代公司“兩權(quán)分離”表現(xiàn)的多種形式看，貝利和米恩斯1932年的表述是有一定的缺陷——簡單化，即只表述了“兩權(quán)分離”的一種形式——所有權(quán)與控制權(quán)完全分離，而忽略了可能發(fā)生的其他形式。然而，只要我們稍作修改，其命題就會更加科學(xué)化。我們認為，正確的命題應(yīng)該是：現(xiàn)代公司復(fù)合所有權(quán)與控制權(quán)相分離。我們這里所講的現(xiàn)代公司復(fù)合所有權(quán)的主要特點是雙重所有：即私人所有和共同所有“私人所有”決定了股東可以自主地做出是否轉(zhuǎn)讓其股票和行使其所擁有的權(quán)利；“共同所有”意味著每位股東都有權(quán)參與公司的重要決策(其權(quán)利的大小與其所擁有的股票數(shù)量相關(guān))。由于每個公司復(fù)合所有權(quán)的構(gòu)成主體組合情況不一樣，因而復(fù)合所有權(quán)與控制權(quán)的分離可能呈現(xiàn)出多樣化的形式，如：所有權(quán)與控制權(quán)完全分離——與貝利和米恩斯的命題相同；部分所有權(quán)分離——如部分控股股東與管理者相結(jié)合，致使少數(shù)股東失去控制權(quán)，等等。許多學(xué)者認為后一種分離形式目前更為普遍。LaPortaetal．(1999)指出，目前大公司(美國除外)存在的主要問題不是“古典的”貝利和米恩斯問題(即分散的股東不能控制管理者)，而是潛在的大股東侵占少數(shù)股東利益問題。OECD(2001)在其舉辦的“亞洲公司治理結(jié)構(gòu)研討會會議總結(jié)”中也指出：亞洲各國公司治理結(jié)構(gòu)中很大一部分問題產(chǎn)生于主要股東沒有充分考慮其他股東的利益和意見。中國上市公司存在的主要問題其中就有國有股“一股獨大”造成的“內(nèi)部人控制”以及大股東侵占小股東利益等問題(馮根福，2001)。由此可見，當年貝利和米恩斯提出“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題隨著時空的變化而呈現(xiàn)出多樣化的形式，所以其原有的表述也應(yīng)作相應(yīng)的修正。然而，不管是“兩權(quán)”完全分離還是部分分離，貝利和米恩斯所講的“兩權(quán)分離”問題及其引發(fā)的代理問題始終存在著，而且有時在有些國家還很嚴重。Cadbury(2002)最近強調(diào)，對于公司治理而言，代理問題仍然是一個重要問題。美國及西方國家近年來許多大公司丑聞接連不斷地“曝光”就是活生生的見證。所以說，德姆塞茨的上述結(jié)論過于簡單化。
現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)最早是針對貝利和米恩斯所說的“兩權(quán)分離”所引發(fā)的代理等問題而提出的一系列制度和方法，其主要目的就是保證管理者按照股東的利益辦事。后來，有的學(xué)者批評說這種定義過于“狹隘”(Blair，1995)。關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)的具體定義有很多(鄭宏亮，2000)。從公司治理的目的和主體看，公司治理結(jié)構(gòu)的定義可分為兩大類：一類是“股東至上”，公司治理主體是股東，這類定義許多人稱其為傳統(tǒng)觀點；另一類是“利益相關(guān)者至上”，公司治理主體多元化：包括公司的股東、員工、信貸者、供應(yīng)商及當?shù)厣鐣�。這類觀點的主要代表是Blair(1995)、OECD(2001)、Tenev(2002)等。目前，在西方文獻中占主導(dǎo)地位的還是前一種定義，但后一種定義近年來也開始流行起來。中國也有許多學(xué)者開始采用這一種定義分析問題(楊瑞龍，1999)。我們認為，從現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的實踐看，上述兩類定義都存在有明顯的缺陷：一是它們都沒有突出國家政府也是現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的主體；二是后一類定義的外延過于泛化，忽略了公司治理結(jié)構(gòu)的本質(zhì)。
先討論為什么說國家政府和股東一樣，也是現(xiàn)代公司治理的一個主體這個問題。從各國公司治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展實踐可以看出，任何一個國家的上市公司治理結(jié)構(gòu)模式都是一個系統(tǒng)。該系統(tǒng)至少包括三個相互聯(lián)系的子系統(tǒng)：基礎(chǔ)運行系統(tǒng)、基本控制機制運行系統(tǒng)、公司內(nèi)部運行系統(tǒng)�；A(chǔ)運行系統(tǒng)主要包括投資主體的有效性、競爭環(huán)境的有效性、法律保障體系的有效性及行政監(jiān)管的有效性等；基本控制機制運行系統(tǒng)主要包括公司治理結(jié)構(gòu)基本控制工具及其相互作用的過程。其主要由與公司治理結(jié)構(gòu)相關(guān)的法律法規(guī)等因素所決定。如美、英兩國的基本控制機制運行系統(tǒng)的特征是“內(nèi)弱外強”，即以外部治理工具為主，內(nèi)部治理工具為輔，而日、德兩國則是“內(nèi)強外弱”，即以內(nèi)部治理為主，外部治理為輔。公司內(nèi)部運行系統(tǒng)主要是指各個公司帶有自己特色的運行系統(tǒng)。任何一個國家的公司內(nèi)部運行系統(tǒng)都是在前兩個系統(tǒng)框架內(nèi)運行的。而前兩者主要是由國家來提供和實施的。美、英、日、德等國公司治理結(jié)構(gòu)之所以不同，主要是其基本控制機制運行系統(tǒng)不同造成的。如美國法律規(guī)定銀行不許直接持有公司股票，而日本、德國法律則允許銀行直接持有股票，這樣就決定了它們的股權(quán)結(jié)構(gòu)有著根本的不同，而股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同則對基本控制工具作用過程有著很大的影響。由于西方發(fā)達國家市場經(jīng)濟發(fā)展比較充分，公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)運行系統(tǒng)比較健全，所以它們現(xiàn)在公司治理的主要任務(wù)是補充和完善基本控制機制運行系統(tǒng)。即使如此，許多發(fā)達國家始終都對上市公司實行嚴格的監(jiān)管(Boehmer，2001)。對于發(fā)展中國家或正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期的國家而言，政府不但承擔著建立現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)運行系統(tǒng)和選擇基本控制機制運行系統(tǒng)的重任，而且還承擔著保障和完善整個系統(tǒng)有效運行的重任，所以在這一時期政府作為公司治理主體的地位則顯得格外突出和重要。可以講，任何一個國家，如果沒有政府直接參與公司治理，都難以建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)。也許正是因為如此，OECD才把建立有效的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)框架的任務(wù)盯在了各國政府身上，才把建立有效的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的任務(wù)留給了各個國家的行政立法者、監(jiān)管者和公司身上(Shelton，2001)。上述可見，現(xiàn)代公司治理的主體有兩個：一個是宏觀治理主體，即國家；另一個是微觀治理主體，即公司。Cadbury(2002)指出：近期世界各國普遍把公司治理提到了經(jīng)濟與政治的議事日程的一個重要原因是資本市場全球化的迅速發(fā)展和吸引國外的投資，然而，各個國家若要吸引國外投資者來本國投資，首先要使國外投資者相信本國有一個可靠的公司治理結(jié)構(gòu)在運轉(zhuǎn)，這不僅體現(xiàn)在國家公司治理水平上，而且體現(xiàn)在具體的公司治理水平上。我們認為，國家與公司在公司治理問題上應(yīng)有明確的分工，國家一般情況下不會也不應(yīng)參與公司內(nèi)部的日常治理過程。
至于公司治理結(jié)構(gòu)的目標是“股東至上”還是“利益相關(guān)者至上”，國外學(xué)術(shù)界一直存在著很大的分歧(Moon等，2001)。我們的觀點是支持“股東至上”。主要理由有以下幾點：一是公司治理結(jié)構(gòu)目標多元化往往會造成公司無目標，管理者就會失去追求目標(Vives，2001)。如果公司要考慮各個相關(guān)利益者(如股東、員工、消費者、供應(yīng)商、信貸者、當?shù)厣鐣?的利益，那么這些利益相關(guān)者當中誰的利益重要呢?他們各自的利益大小如何界定?這些都是理論上難以界定的事情。二是會增加公司決策的難度，會給公司決策造成損失(Tirole，1999)。三是會增大管理者的道德風(fēng)險。如果公司治理結(jié)構(gòu)的目標是多元的，公司管理者往往可能會籍以支持一些相關(guān)利益者的利益而損害另一些利益相關(guān)者的利益；四是會增大管理者與公司內(nèi)部某些利益相關(guān)者形成“內(nèi)部人控制”的可能性(Vives，2001)；五是混淆了公司治理結(jié)構(gòu)與管理的界限，把二者混為一體。如何調(diào)動員工的積極性，如何處理好與消費者、供應(yīng)商、信貸者及當?shù)厣鐣年P(guān)系，這屬于管理者的責(zé)任范圍，是管理學(xué)研究的主要內(nèi)容。如果把這些內(nèi)容也拉扯到公司治理結(jié)構(gòu)中來，那么企業(yè)管理還有單獨存在的必要嗎?六是從各國公司治理結(jié)構(gòu)實踐暴露出來的主要矛盾來看，主要是復(fù)合所有權(quán)與控制權(quán)分離所引發(fā)的代理等問題，這也一直是西方學(xué)者長期以來的主要研究對象。這也從側(cè)面說明了研究公司治理結(jié)構(gòu)的主要目的就是解決上述的兩權(quán)分離所引發(fā)的各種矛盾。
總之，公司治理結(jié)構(gòu)定義的具體表述可以多樣化(根據(jù)不同的需要)，但以下兩點不可缺少：一是“股東至上”，即公司治理結(jié)構(gòu)的主要任務(wù)是努力保障管理者按照全體股東的利益行動；二是公司治理主體有兩個，一個是股東，另一個是國家。前者是公司治理的微觀主體，后者是公司治理的宏觀主體，二者缺一不可。
三、多樣化、系統(tǒng)化、特殊化
我們認為，中國國內(nèi)之所以在發(fā)展和完善中國公司治理結(jié)構(gòu)問題的思路與方法上產(chǎn)生分歧(包括最初建立現(xiàn)代企業(yè)制度的“突破口”之爭)，很重要的一個原因可能與對現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的多樣化、系統(tǒng)化與特殊化的認識與分析方法相關(guān)。甚至包括西方學(xué)者有關(guān)現(xiàn)代公司治理是否重要、公司治理結(jié)構(gòu)與公司績效是否相關(guān)等分歧，也與上述認識與分析方法相關(guān)。
西方學(xué)者把各國公司治理結(jié)構(gòu)主要概括為三種類型：一是市場導(dǎo)向型(主要是美國與英國)；二是銀行導(dǎo)向型(德國及日本)；三是關(guān)系導(dǎo)向型(主要是中等發(fā)達國家和發(fā)展中國家)(Vives，2001)。實際上，上述概括與現(xiàn)實中的各國公司治理結(jié)構(gòu)還存在著一定的差距。以西方發(fā)達國家分類為例。西方學(xué)者對西方發(fā)達國家公司治理結(jié)構(gòu)的分類，主要是針對經(jīng)濟強國(美、英、德、日)的分類，其他發(fā)達國家法國、意大利、西班牙等國家的公司治理結(jié)構(gòu)與上述前兩種類型都有著很大的差異。這三個國家的一個共同特征是：股權(quán)高度集中，但銀行與公司控制市場都不發(fā)揮主導(dǎo)作用(Kremp等，2001；Bianco，2001；Crespi-cladera，2001)。一般而言，西方學(xué)者主要關(guān)注的是經(jīng)濟強國(美、英、德、日等國)的公司治理結(jié)構(gòu)問題的研究。究其原因，可能是因為他們認為經(jīng)濟強大的國家，一般說來都有一個較為有效的公司治理結(jié)構(gòu)，否則經(jīng)濟就難以強大。至于市場導(dǎo)向型模式與銀行導(dǎo)向型模式孰優(yōu)孰劣，迄今為止并無定論(AllenandGale，2000)。實際上，人們對一國公司治理結(jié)構(gòu)有效性的認識往往是根據(jù)該國經(jīng)濟發(fā)展的好壞狀況來判斷的。20世紀80年代以前，當日、德經(jīng)濟迅速發(fā)展時，許多人就認為日、德兩國公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)于英、美兩國；然而進入20世紀90年代以后，當美國經(jīng)濟迅速發(fā)展時，又有許多人認為美國公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)于德、日兩國。由于公司治理結(jié)構(gòu)的多樣性和缺乏統(tǒng)一的有效的公司治理結(jié)構(gòu)判斷標準，因而人們往往可能會用不同國家的模式、不同的公司治理結(jié)構(gòu)標準作為參照系來分析同一個國家的公司治理結(jié)構(gòu)問題，這樣出現(xiàn)認識上的分歧也就在所難免了。
人們對公司治理結(jié)構(gòu)研究出現(xiàn)認識上的重要分歧可能還與缺乏系統(tǒng)的分析方法相關(guān)。近年來，中國國內(nèi)關(guān)于上市公司治理結(jié)構(gòu)問題的研究存在的一個問題，就是比較偏重“局部”問題的深入探討，而對上市公司治理結(jié)構(gòu)的“系統(tǒng)性”研究重視不夠。對上市公司治理結(jié)構(gòu)缺乏系統(tǒng)的分析，不只是中國的問題，西方國家同樣存在。西方學(xué)者近年來關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)的重要性的爭論就說明了這一點。近年來，當許多國家政府、學(xué)者及企業(yè)界普遍關(guān)注公司治理結(jié)構(gòu)問題時，西方學(xué)術(shù)界卻出現(xiàn)了公司治理結(jié)構(gòu)是否重要的爭論(Vives，2001；Masten，2002)。客觀地講，對公司治理結(jié)構(gòu)的重要性產(chǎn)生質(zhì)疑的學(xué)者并不是憑白無故提出這個問題的，他們持有確鑿的根據(jù)。因為Caponetal．(1990)對320項有關(guān)研究成果(這些成果主要是從不同角度對公司治理結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系進行實證分析)進行了概括分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)結(jié)論分歧甚大：107項成果認為有積極作用；174項成果認為沒有積極作用。前不久DemsetzandVillalonga(2001)的研究成果也得出了類似的結(jié)論。
有效的公司治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)健康發(fā)展的重要性是一個不言而喻的客觀事實。既然如此，為什么上述研究成果會產(chǎn)生上述重大分歧呢?我們認為原因是多方面的，但主要的原因有兩個：一個可能與統(tǒng)計及計量分析方法相關(guān)。Masten(2002)、Boehmer(2001)都強調(diào)了這一點，指出樣本、時期及方法選擇都可能會對結(jié)果的差異產(chǎn)生重要的影響。加之公司治理結(jié)構(gòu)問題太復(fù)雜以及影響公司業(yè)績的不確定因素太多，因而使得計量結(jié)果很容易偏離真實情況；另一個可能與缺乏系統(tǒng)的分析方法相關(guān)。這里我們著重探討一下公司治理結(jié)構(gòu)的系統(tǒng)性分析方法問題。
系統(tǒng)性分析方法是經(jīng)濟學(xué)常用的分析方法之一。許多著名經(jīng)濟學(xué)家都反復(fù)強調(diào)系統(tǒng)性分析方法的重要性。同樣，公司治理結(jié)構(gòu)也是一個系統(tǒng)，而且是一個相當復(fù)雜的系統(tǒng)。所以，要真正科學(xué)地分析公司治理結(jié)構(gòu)問題，既要運用“局部”分析方法，又要在“局部”分析方法問題的基礎(chǔ)上運用系統(tǒng)的分析方法進行綜合分析。令人可喜的是，Tenev等人(2002)在分析中國公司治理結(jié)構(gòu)問題時實際上已經(jīng)開始運用了系統(tǒng)的分析方法，因而其得出的結(jié)論令人耳目一新。Tenev等人指出：“不同的公司治理工具分開來看可能是不完整的，但把它們結(jié)合在一起就能建造成為一個強有力的結(jié)構(gòu)(Architecture)。同時，個別治理工具的軟弱會削弱整個結(jié)構(gòu)的有效性”Tenev等人還分析了這個系統(tǒng)運行的狀態(tài)：“如果董事會對于采取正確的行動失效，活躍股東(ShareholderActivism)能夠履行對董事會的壓力。如果董事會和股東都沒有能力解決問題，如果公司狀況繼續(xù)惡化，公司就會成為潛在的并購目標。最終，如果所有這些工具都失效，破產(chǎn)機制就會促進公司所有制與董事會的改變和契約的重新設(shè)計”我們認為，Tenev等人描述的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)運行系統(tǒng)有兩個缺陷：一個是缺乏對基礎(chǔ)運行系統(tǒng)的描述；另一個是未把“特殊性”(或稱自適應(yīng)體系)這個特征嵌入整個運行系統(tǒng)當中。
如上所述，一個國家的公司治理結(jié)構(gòu)運行系統(tǒng)至少包括三個相互聯(lián)系的子系統(tǒng)，即基礎(chǔ)運行系統(tǒng)、基本控制機制運行系統(tǒng)、公司內(nèi)部運行系統(tǒng)�；A(chǔ)運行系統(tǒng)的有效性決定了基本控制運行系統(tǒng)和公司內(nèi)部運行系統(tǒng)的有效性。任何一個國家，如果缺乏有效的投資主體和有效的競爭環(huán)境，其公司治理結(jié)構(gòu)都難以有效運轉(zhuǎn)。
從西方發(fā)達國家的實踐來看，較為有效的公司治理結(jié)構(gòu)是一個“自適應(yīng)”體系。經(jīng)濟組織的核心問題是適應(yīng)問題(威廉森，2001)“自適應(yīng)”包括三類：一類是通過市場在對價格信號反應(yīng)中實現(xiàn)的自發(fā)適應(yīng)(Hayek，1945)；一類是在公司內(nèi)部以命令的支持而實現(xiàn)的自適應(yīng)，這種自適應(yīng)也可稱為內(nèi)協(xié)作適應(yīng)(Bamard，1938)；還有一類就是通過對政府有關(guān)法律及法律反應(yīng)中實現(xiàn)的外協(xié)作適應(yīng)。任何一種較為有效的公司治理結(jié)構(gòu)運行系統(tǒng)，可以說都是由上述三種適應(yīng)體系組成的一個“自適應(yīng)”系統(tǒng)。正是因為有了“自適應(yīng)”這個特征，公司治理結(jié)構(gòu)才有了特殊性，從而才構(gòu)成了世界上多姿多態(tài)的公司治理結(jié)構(gòu)模式。市場導(dǎo)向型的公司治理結(jié)構(gòu)的“自適應(yīng)”特征是“內(nèi)弱外強”，銀行導(dǎo)向型的公司治理結(jié)構(gòu)的“自適應(yīng)”特征是“內(nèi)強外弱”。
現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的系統(tǒng)性和特殊性或稱“自適應(yīng)”特征，決定了人們在分析一國公司治理結(jié)構(gòu)問題時，既要注意從系統(tǒng)的角度看問題，又要從特殊性的角度看問題。如前所述，現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)是由多個子系統(tǒng)所構(gòu)成一個有機系統(tǒng)，如果一個子系統(tǒng)發(fā)生故障，就有可能造成整個系統(tǒng)發(fā)生故障。如果在某個子系統(tǒng)發(fā)生故障的情況下去考察其他系統(tǒng)的有效性，難免就會得出錯誤的結(jié)論。上面所說的西方國家關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)是否重要的爭論以及有關(guān)公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績相關(guān)性的結(jié)論分歧，很重要的一個原因就是由于缺乏系統(tǒng)性的分析造成的�？傮w看來，西方和中國學(xué)者對于公司治理結(jié)構(gòu)“局部”問題研究較多，而對公司治理結(jié)構(gòu)進行系統(tǒng)地分析還比較少，因此，今后應(yīng)加強對公司治理結(jié)構(gòu)的系統(tǒng)分析。
四、進一步完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的基本思路
中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的主要“癥結(jié)”在哪里?這是提出切實可行的進一步完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)基本思路的前提。要正確回答中國上市公司治理結(jié)構(gòu)主要“癥結(jié)”在哪里這個問題，在分析方法上至少需堅持系統(tǒng)性和特殊性(或稱“自適應(yīng)性”，下同)相結(jié)合的方法分析問題。這里所說的特殊性，具體說來就是中國獨特的上市公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展目標模式。中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展目標模式是“診斷”中國上市公司治理結(jié)構(gòu)主要“癥結(jié)”的參照系。如果沒有這個參照系，就很難“診斷”出中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的主要“癥結(jié)”，就難免會產(chǎn)生眾說紛紜的分歧。
迄今為止，中國還沒有提出一個明確的上市公司治理結(jié)構(gòu)長遠發(fā)展目標模式。客觀地講，作為一個處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期的國家，若要拿出一個成熟的上市公司治理結(jié)構(gòu)長遠發(fā)展目標模式是不現(xiàn)實的，因為世界上沒有也可不能提供一個成熟的公司治理結(jié)構(gòu)模式供我們使用。因此，這就決定了中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展在很大程度上還帶有一定程度的“摸著石頭過河”的特點，但這同時也意味著中國上市公司治理結(jié)構(gòu)有著實現(xiàn)“跨越式”發(fā)展的機遇。盡管中國還沒有提出一個明確的上市公司治理結(jié)構(gòu)的長遠發(fā)展目標模式，但從其制定的相關(guān)法律法規(guī)以及上市公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展的實踐來看，我們?nèi)钥呻[約地看出中國目前所采用的上市公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展目標模式可能是一種“市場導(dǎo)向型”與“銀行導(dǎo)向型”相結(jié)合、且以“市場導(dǎo)向型”為主導(dǎo)的具有中國特色的混合模式。之所以這樣講，一方面是因為中國法律規(guī)定銀行不許直接持有上市公司股票，另一方面法律又規(guī)定部分員工代表可以參與公司監(jiān)事會。中國的另一“特色”目前主要體現(xiàn)在政府直接控制大部分上市公司等方面。
影響一個國家選擇上市公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展目標模式的因素有很多，既有經(jīng)濟、政治方面的因素，又有文化、歷史等因素的影響。尤其對于一個正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期的國家而言，起始條件往往制約和決定了發(fā)展路徑。中國目前之所以不允許銀行直接持有上市公司股票，主要是因為目前主要銀行仍然是國有獨資銀行，效率較低。若在銀行未進行重大體制改革之前允許其持股很可能會加劇上市公司績效的惡化；同樣，之所以讓部分工人代表參與監(jiān)事會管理，也是基于傳統(tǒng)國有企業(yè)工人參與企業(yè)管理的傳統(tǒng)。所以，中國目前所采用的上市公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展目標模式在很大程度上是由中國的國情或稱起始條件所決定的。我們認為，中國目前提出上市公司治理結(jié)構(gòu)的長遠發(fā)展目標模式雖有困難，但應(yīng)提出一個較為明確的過渡發(fā)展目標模式；至于長遠發(fā)展目標模式，可隨著國家整個經(jīng)濟社會發(fā)展的變化及過渡發(fā)展目標模式的實踐效果再制定。
從中國目前的國情以及公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展現(xiàn)狀來看，中國上市公司治理結(jié)構(gòu)過渡發(fā)展目標模式應(yīng)是“市場導(dǎo)向型”與“行政監(jiān)管導(dǎo)向型”相結(jié)合的模式。從美、英兩國的發(fā)展經(jīng)驗來看，“市場導(dǎo)向型”的公司治理結(jié)構(gòu)模式有效運行需要良好的基礎(chǔ)運行系統(tǒng)，需要發(fā)達的資本市場，需要良好的信用環(huán)境，否則，“內(nèi)弱外強”的基本控制機制模式就難以發(fā)揮作用。中國現(xiàn)實的情況是“市場導(dǎo)向型”發(fā)揮作用所需要的基本條件都比較差。因此，在既缺乏強有力的內(nèi)部治理又缺乏有效的外部治理的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期，只能依靠國家行政監(jiān)管來暫時填補有效監(jiān)督缺位這一薄弱環(huán)節(jié)，否則上市公司治理結(jié)構(gòu)的運行與發(fā)展就可能會陷于混亂。中國上市公司治理結(jié)構(gòu)過渡發(fā)展目標模式還應(yīng)采用以私人、機構(gòu)投資者與政府共同控制、相互制衡的“三足鼎立”式的股權(quán)結(jié)構(gòu)模式。根據(jù)世界各國發(fā)展經(jīng)驗來看，在這三種投資者當中，最有效的投資者是私人，其次是機構(gòu)投資者，最差的是政府。然而私人控股也有一個重要的缺陷，就是企業(yè)的規(guī)模發(fā)展有限。意大利、西班牙等國的發(fā)展實踐已證明了這一點。關(guān)于機構(gòu)投資者的監(jiān)控效果，國外實證分析的結(jié)果也是模棱兩可(Vives，2001)。雖然對機構(gòu)投資者的監(jiān)控作用的實證分析結(jié)果不確定，但應(yīng)看到，近年來美、英機構(gòu)投資者的監(jiān)控作用日益增大。究其原因主要有兩點：一是它們有對公司董事會和管理者施加影響的能力；二是由于它們有改善其投資組合績效的欲望，有較強烈的對公司董事會、管理者施加影響的動機(Cadbury，2002)。從中國的實踐來看，中國投資基金目前存在著較嚴重的羊群行為和短視行為，是一位較為消極的股東角色。究其原因，一方面與證券市場制度安排相關(guān)(常巍等，2002)，一方面還與投資基金本身的治理結(jié)構(gòu)不健全相關(guān)。由于在轉(zhuǎn)型時期中國相關(guān)法律法規(guī)還不健全，信用經(jīng)濟還不發(fā)達，為了制約和規(guī)避私人投資者和機構(gòu)投資者的道德風(fēng)險，在一個時期內(nèi)很有必要在大部分上市公司中保持足以與私人和機構(gòu)投資者構(gòu)成“三足鼎立”、相互制衡的國有股份。這也是今后一個時期內(nèi)國有股減持的最低界限。
如果以上述的公司治理結(jié)構(gòu)過渡發(fā)展目標作模式為參照系，并運用系統(tǒng)的方法來分析，就會發(fā)現(xiàn)中國上市公司治理結(jié)構(gòu)目前存在的問題是系統(tǒng)性問題，因此，進一步發(fā)展和完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的思路應(yīng)是多管齊下，綜合治理。限于篇幅，這里我們只扼要地分析與探討目前存在的主要問題及進一步完善的基本思路。
1．主要問題與對策之一
今后，完善中國上市公司治理結(jié)構(gòu)的重點是改善公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)運行系統(tǒng)。
(1)大力發(fā)展有效投資者。包括：大力發(fā)展有效的私人投資者；大力發(fā)展機構(gòu)投資者；積極引進外國投資者。應(yīng)強調(diào)指出的是，從公司治理的角度看，私人投資者和有效的私人投資者還是有根本差別的，有效的私人投資者是指有直接制約管理者行為能力的投資者，而一般的私人投資者(主要是中、小散戶)則無直接制約管理者行為的能力。要建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)，重要條件之一是要培植有效的私人投資者。前蘇聯(lián)及東歐國家之所以推行了私有化但公司治理結(jié)構(gòu)仍然很糟糕的一個重要原因，就是沒有在私有化的股份公司中建立起一個外部的私人戰(zhàn)略投資者(Estrin，2001)。這說明培植有效的私人投資者比所謂的全面私有化更為重要。德姆塞茨(1999)指出，如果缺乏有效的私人投資者，大公司就難以建立起有效的公司治理結(jié)構(gòu)。因此，他強調(diào)發(fā)展中國家必須調(diào)整國家財富分配政策，培養(yǎng)一批足以影響大公司管理者行為的私人投資者。由于培養(yǎng)有效的私人投資者是一個較長期的過程，因此，還需在調(diào)整國家財富分配政策、培植有效的私人投資者的同時，大力發(fā)展機構(gòu)投資者和積極引進外國投資者。為了建立有效的“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，國有股減持的主要對象不應(yīng)是散戶，而是有效的私人投資者、機構(gòu)投資者和外國投資者。
(2)積極創(chuàng)造有效的競爭環(huán)境。近年來，西方不少學(xué)者對市場競爭與公司績效的關(guān)系進行了較為深入的研究(Allen等，2000；Estrin，2001；Tenev等，2002)，認為有效的市場競爭是公司治理結(jié)構(gòu)有效運行的基本前提。有效的市場競爭的一個重要標志就是公平競爭。Estrin(2001)在分析前蘇聯(lián)及東歐國家公司治理結(jié)構(gòu)失效的重要原因之一，就是只注意推行私有化，而忽視了創(chuàng)造有效的競爭環(huán)境。具體表現(xiàn)就是政府對一些企業(yè)的壟斷繼續(xù)實行保護及對一些企業(yè)繼續(xù)實行“軟約束”，從而破壞了公平競爭的秩序，致使市場的評價與約束功能失靈�？陀^地講，中國各級政府目前仍然直接控制著大部分上市公司，企業(yè)“軟約束”的現(xiàn)象也相當嚴重。相對于國有股減持來講，企業(yè)“軟約束”應(yīng)是一個較容易解決的問題，即只要各級政府下決心取消對上市公司的財政補貼或低稅優(yōu)惠政策就行了。政府作為控股者，應(yīng)和其他股東一樣以股東的身份參與上市公司管理，否則就會破壞有效的競爭環(huán)境。
(3)逐步健全有效的法律保障體系和提高對上市公司與中介機構(gòu)行為的監(jiān)管能力。①要制定保護投資者特別是中、小投資者利益的法規(guī)；②要保證證券市場信息披露的及時、準確和全面性；③要加大執(zhí)法力度，嚴懲違規(guī)違法者。
2．主要問題與對策之二
基本控制機制運行系統(tǒng)與公司內(nèi)部運行系統(tǒng)不暢，主要表現(xiàn)是外部治理機制基本不起作用，內(nèi)部治理機制形同虛設(shè)。其對策是：建立合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，強化董事會和獨立董事的職能，合理確定管理者與董事的報酬，努力使公司內(nèi)部治理機制積極發(fā)揮作用；與此同時，逐步擴大流通股比例，為公司控制市場發(fā)揮作用創(chuàng)造便利條件。
一般說來，“市場導(dǎo)向型”的公司治理結(jié)構(gòu)模式的一個重要特征，主要是外部治理機制(特別是公司控制市場機制)發(fā)揮主要控制作用。然而，由于中國絕大部分上市公司都是國家直接控制，加之流通股比例又低，從而決定了公司控制市場機制很難發(fā)揮主導(dǎo)作用。同樣，由于國有股“一股獨大”，加之國有股所有者缺位，從而形成了與美、英不同的“內(nèi)部人控制”問題(美、英主要是由于股權(quán)分散形成的)，從而致使許多上市公司股東大會、董事會形同虛設(shè)。雖然中國證監(jiān)會已經(jīng)頒布了實行獨立董事的制度，欲通過此舉改善董事會的作用，但如果不改變國有股“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，采取任何舉措的作用都是非常有限的。所以減持國有股，加快形成私人投資者、機構(gòu)投資者與國有股“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)是當務(wù)之急。為了強化機構(gòu)投資者的作用，除了加強對機構(gòu)投資者自身的激勵與約束外，還應(yīng)適當修改有關(guān)法規(guī)，以利于機構(gòu)投資者和其他投資者行使代理投票權(quán)，從而強化投資者對管理者的控制力度，只有形成了“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，才有可能改變董事會成員(包括獨立董事)成員提名與任免完全由“內(nèi)部人”說了算的局面，董事會才有可能成為真正獨立的董事會并正常履行其職能。同樣，只有形成了上述的“三足鼎立”的股權(quán)結(jié)構(gòu)和適當擴大流通股的比例，才會為公司兼并形成良好的環(huán)境，進而公司控制市場機制才會真正發(fā)揮作用。應(yīng)該強調(diào)指出的是，從西方一些國家(如法國、意大利、西班牙等)的經(jīng)驗來看，如果最大股東持股量超過40％，公司控制市場機制基本不起什么作用(Kremp等，2001；Bianco，2001；Crespi-Cladera，2001)。所以，若要公司控制市場機制發(fā)生作用，必要時還須制定措施適當控制大股東的持股量。需注意的是，隨著美國上市公司金融欺詐丑聞的頻頻發(fā)生，美、英等國已開始重視公司內(nèi)部治理的作用，并積極創(chuàng)造條件讓機構(gòu)投資者發(fā)揮其監(jiān)控作用，這也表明原美、英的“內(nèi)弱外強”的控制機制也有很大的局限性。今后美、英公司治理結(jié)構(gòu)模式的發(fā)展趨勢有可能是向“內(nèi)外平衡”的控制運行模式方向發(fā)展。
合理確定管理者與董事會成員的報酬。關(guān)于管理者報酬與公司績效的關(guān)系，西方學(xué)者進行了許多實證的研究，結(jié)果也是模棱兩可。我們認為，合理確定管理者的報酬，定會對公司績效產(chǎn)生積極作用。難點在于何為“合理”?由于影響公司績效的不確定性因素太多，所以迄今為止還難以找出一個能夠科學(xué)確定管理者貢獻的好辦法。盡管目前還沒有一個明確的答案，但總的指導(dǎo)原則應(yīng)是努力使管理者的報酬與公司績效相掛鉤，努力使他們之間的“短期契約”長期化�？扑乖�(jīng)指出，股份公司是“在期限很短的合約會令人不滿意的情況下出現(xiàn)的”這句話給了我們一個很重要的啟示：上市公司存在的諸多代理引發(fā)的問題有很多都是由于契約“短期”化造成的，所以，要抑制公司諸多代理問題，則須反其道而行之，力爭使各種短期契約長期化。這一原則不僅適用于管理者，同樣適用于公司戰(zhàn)略投資者與董事會成員。
作者：西安交通大學(xué)經(jīng)濟與金融學(xué)院馮根福趙健
來源：《中國工業(yè)經(jīng)濟》2002年第11期
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