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穩(wěn)定因素還是紊亂因素——關(guān)于私募基金問題討論綜述
摘要 本文主要研究市場經(jīng)濟(jì)條件下私募基金的地位和作用。重點(diǎn)從私募基金的存在規(guī)模、運(yùn)作機(jī)制以及私募基金的制度設(shè)計(jì)等多個(gè)方面對私募基金問題進(jìn)行了探討和分析，所研究的不僅是我國現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中的私募基金，而且還側(cè)重于與市場經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的私募基金問題。
作為一種高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的基金模式，私募基金已成為西方發(fā)達(dá)資本市場中的重要組成部分。而在我國，一提起私募基金，人們往往將之視為造成市場紊亂的不穩(wěn)定因素。目前中國到底有沒有私募基金，市場是否需要私募基金，怎樣為私募基金立法并規(guī)范其行為準(zhǔn)則，是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)理論界、法學(xué)界和證券界矚目的焦點(diǎn)。結(jié)合中國資本市場的實(shí)際情況，建立起有效運(yùn)作的機(jī)制，使私募基金成為資本市場中的穩(wěn)定因素，已成為進(jìn)一步發(fā)展中國資本市場的重要課題。
一、私募基金的內(nèi)涵與外延
中國資本市場11年的發(fā)展歷程孕育出多種投資方式，投資基金便是其中之一。它是一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資方式，即通過發(fā)行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運(yùn)用資金，從事股票、債券、外匯、貨幣等金融工具投資，以獲得投資收益和資本增值。私募基金正是投資基金家族中的一員。
(一)私募基金與公募基金。
私募基金的基本概念寫人《中國投資基金法草案》，使人們開始認(rèn)識(shí)其內(nèi)涵并引起社會(huì)各界的廣泛關(guān)注。
厲以寧談到，按募集方式來劃分，投資基金可以分為公募和私募兩類。公募，是指向社會(huì)公開招募，并向社會(huì)公眾公布信息；私募或稱非公募，是指向特定對象募集，只向特定對象發(fā)布信息而不得向社會(huì)公眾或非特定人士發(fā)布信息。
曹風(fēng)岐認(rèn)為，私募基金應(yīng)該是指那些“經(jīng)有關(guān)主管部門批準(zhǔn)或登記備案、具有特定募集對象和特定投資領(lǐng)域的基金”。但“向特定對象募集的基金”不等于私募基金。
夏斌指出，在我國近期，金融市場中常說的“私募基金”往往是指相對于受我國政府主管部門監(jiān)管的，向不特定投資人公開發(fā)行受益憑證的證券投資基金而言，是一種非公開宣傳的，私下向特定投資人募集資金進(jìn)行的一種集合投資。
朱少平表示，投資基金法起草小組對私募基金已形成九點(diǎn)共識(shí)：(1)私募基金必須由機(jī)構(gòu)發(fā)起設(shè)立，私人要設(shè)立投資基金必須先設(shè)立公司； (2)私募基金的募集基金范圍，個(gè)人資金的下限是20萬元，機(jī)構(gòu)資金的下限是100萬元，投資者人數(shù)2人以上，200人以下；(3)私募基金募集資金時(shí)不能做廣告，但允許在公司門口做招牌，在公司，自己的網(wǎng)站上做介紹；(4)私募基金的組織形式分為契約型、公司型、有限合伙型三種；(5)在確定基金與投資者關(guān)系上要有合同或公司章程，監(jiān)管部門要對合同或章程進(jìn)行嚴(yán)格審查；(6)私募基金有兩個(gè)環(huán)節(jié)需要審批，一是基金公司的設(shè)立，二是基金的設(shè)立；(7)私募基金投資于基金名稱(有證券基金、產(chǎn)業(yè)基金、風(fēng)險(xiǎn)基金三大類)，指定對象的資金不能低于其資本金80％；(8)私募基金要定期向其投資者披露信息；(9)私募基金要保證其投資者的利益。
劉傳葵在把私募基金與公募基金進(jìn)行比較時(shí)強(qiáng)調(diào)，它們的主要區(qū)別為：首先，募集方式不同。公募基金是公開募集，而私募基金則是通過非公開方式募集，這是私募基金與公募基金的主要區(qū)別。在美國，共同基金和退休金基金等公募基金，一般是在公開媒體上大做廣告以招徠客戶，而《證券法》規(guī)定對沖基金在吸引客戶時(shí)不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者主要是通過在上流社會(huì)獲得的所謂投資可靠消息或者直接認(rèn)識(shí)某個(gè)對沖基金的管理者的方式。其次，募集對象不同。公募基金面向不確定的廣大公眾；而私募基金募集的對象是少數(shù)特定的投資者。最后，信息披露要求不同。一般說來，公募基金對信息披露有非常嚴(yán)格的要求，其投資目標(biāo)、投資組合等信息都要披露；而私募基金的要求則低得多。
(二)私募基金與地下基金、私約基金。
對于這個(gè)問題，專家們著重在私募基金的特有涵義以及中國是否存在私募基金兩方面進(jìn)行了深入的探討。
一種觀點(diǎn)認(rèn)為，我國現(xiàn)有的“私募基金”并不是真正的私募基金，實(shí)質(zhì)上是“地下基金”。
韓志國從私募基金特定的內(nèi)涵和特有的指向指出，人們普遍用“私募基金”來概括民間的委托理財(cái)行為，這是很不科學(xué)的。一般來說，作為私募基金，必須包括三個(gè)方面的相互關(guān)聯(lián)的內(nèi)容：必須有依照法律或相關(guān)規(guī)定成立的基金管理公司；基金要依法設(shè)立，其組織形式有公司型與契約型兩種，但不能采取固定回報(bào)比例的方式；基金運(yùn)作狀況必須按規(guī)定進(jìn)行信息披露，基金托管人也要對基金的正常運(yùn)作與合法運(yùn)作負(fù)起責(zé)任。與公募基金相比，私募基金只是募集的方式不同。按照這樣的標(biāo)準(zhǔn)，我國現(xiàn)有的“私募基金”不能稱為私募基金。
另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，我國近期金融市場上常說的“私募基金”并非是真正意義上的私募基金，它們只是一種私約資金，即當(dāng)事各方私下約定有關(guān)投資事項(xiàng)(投資方向、投資時(shí)間、投資運(yùn)行方式、投資收益分配等)的證券投資資金，是一種非公開宣傳的，私下募集的集合投資資金。
還有一種觀點(diǎn)則強(qiáng)調(diào)，目前中國經(jīng)濟(jì)生活中已經(jīng)存在著大量的私募基金，數(shù)量可能已達(dá)到幾千家，資金總額估計(jì)在3000億~6000億元之間。
夏斌在其《中國“私募基金”報(bào)告》中指出，中國“私募基金”已有7000億元的規(guī)模。此“私募基金”就是指近期金融市場中常說的概念，也可稱作“地下基金”，其概念外延相對較大，因此得出的數(shù)字也相對較大。
(三)私募基金與上市公司。
對這個(gè)問題，人們主要圍繞著上市公司是否可以參與私募基金展開了討論。這包括兩種對立的觀點(diǎn)。
一種觀點(diǎn)指出，上市公司不宜介入私募基金。
曹風(fēng)岐說，目前，私募基金應(yīng)主要投資于實(shí)業(yè)，不宜直接投向股票市場；同時(shí)，也不應(yīng)允許上市公司將從一級市場籌集的資金投入到私募基金中。
趙新安認(rèn)為，上市公司不宜介入私募基金主要有以下三方面的原因。首先，上市公司的資金投資私募基金，往往要承擔(dān)很大的風(fēng)險(xiǎn)。股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)及基金管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)將是制約私募基金的最大障礙。其次，中國私募基金管理人的管理才能會(huì)受到當(dāng)前金融市場金融產(chǎn)品單一、金融監(jiān)管森嚴(yán)(無透支、融資困難)的制約，業(yè)績可能難有突出表現(xiàn)。再者，私募基金缺乏統(tǒng)一的游戲規(guī)則，游戲
規(guī)則的缺失孕育著系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。
另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，在適當(dāng)?shù)姆煽蚣芟�，上市公司可以參與私募基金。
韓志國指出，從上市公司與私募基金的關(guān)系來看，由于私募基金是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的伴生物，是具有合法地位的經(jīng)濟(jì)組織，因而在法律比較健全的情況下，上市公司是可以參與私募基金的。他同時(shí)指出，上市公司參與私募基金必須把握一些基本原則：上市公司應(yīng)以自有資金參與私募基金；基金管理公司必須具有合法資格，并且必須依法運(yùn)作；基金的信息必須按照規(guī)則完整地、迅速地和公平地予以披露，上市公司也要履行自身的投資信息的披露義務(wù)。韓志國強(qiáng)調(diào)，上市公司在上述原則基礎(chǔ)上參與私募基金，無論是對于上市公司還是整個(gè)股市都是有益的，它既可以加快機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍建設(shè)的步伐，又可以提高上市公司的金融意識(shí)和資本運(yùn)作能力，進(jìn)而提高資金的使用效率和資源的配置效率。
(四)私募基金與資產(chǎn)管理。
資產(chǎn)管理的形式多種多樣，他們是否等同于私募基金呢?
一種觀點(diǎn)指出，資產(chǎn)管理代客理財(cái)不等于私募基金。
劉和平談到，如果甲股民委托乙股民代理炒股，應(yīng)不能視為私募基金，這只是一般的委托代理；如果某一投資者將資金委托給某機(jī)構(gòu)從事證券投資，即使資金數(shù)額巨大，也不能斷然肯定這就是私募基金，由于沒有運(yùn)用信托機(jī)理，只是進(jìn)行一對一的委托投資，沒有多數(shù)投資者按照出資比例進(jìn)行收益分配，只能視為是代客理財(cái)性質(zhì)。如果以許多受托機(jī)構(gòu)沒有代客理財(cái)?shù)慕?jīng)營范圍，就應(yīng)歸屬私募基金，也不科學(xué)，因?yàn)槲覈壳坝行У姆赏瑯硬怀姓J(rèn)私募基金的合法性。
另一種觀點(diǎn)則把我國目前存在的資產(chǎn)管理和代客理財(cái)行為視為私募基金。
夏斌的報(bào)告已把私募基金的概念外延到了報(bào)告所調(diào)查的“五類公司”所從事的資產(chǎn)管理和代客理財(cái)，因此，爆出驚人的7000億元“私募基金”。
張文魁強(qiáng)調(diào)，雖然我國并沒有私募的概念和相應(yīng)的法律法規(guī)，但私募資本在我國是客觀存在的。我國的民間金融活動(dòng)向來比較活躍，按照國際上對私募的界定，我國許多民間金融活動(dòng)都可以被納入私募的范圍，只不過我國的私募更加不規(guī)范，更難監(jiān)管，風(fēng)險(xiǎn)很大，而且很容易成為詐騙工具。
二、私募基金產(chǎn)生的制度基礎(chǔ)
在討論中，專家們圍繞著私募基金的產(chǎn)生原因，私募基金與公募基金的制度比較及私募基金的規(guī)范原則三個(gè)問題展開了探討。
(一)私募基金產(chǎn)生的原因。
朱少平從改革開放的進(jìn)程這一角度來闡述私募基金在我國產(chǎn)生的必然性：
(1)自1984年開始進(jìn)行的投資建設(shè)體制改革至今已有近二十年的歷史，隨著改革的不斷深化，國有經(jīng)濟(jì)開始進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，要從某些領(lǐng)域逐步退出，這些國有投資退出的領(lǐng)域，需要有新的機(jī)構(gòu)投資者替代國家退出后的投資主體缺位。
(2)隨著科學(xué)體制改革的深化，國家對科技投入實(shí)行兩條腿走路的方針，一方面繼續(xù)進(jìn)行必要的科技基礎(chǔ)投入，另一方面，鼓勵(lì)民間各類投資者積極投資于科技領(lǐng)域。與此同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)在我國迅速發(fā)展，這兩方面民間資本需要有比較方便的形式進(jìn)入高科技投資領(lǐng)域。
(3)證券市場的進(jìn)一步發(fā)展需要培育更多的機(jī)構(gòu)投資者，以調(diào)整我國證券投資者結(jié)構(gòu)，促進(jìn)市場的長期健康發(fā)展。
(4)由于商業(yè)保險(xiǎn)和社會(huì)保險(xiǎn)事業(yè)的發(fā)展，有關(guān)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)集中了相當(dāng)數(shù)量的保險(xiǎn)資金，這些資金在用于有關(guān)保險(xiǎn)事業(yè)的同時(shí)，具有部分閑置，希望投資于流通性較好的市場品種，以實(shí)現(xiàn)保值增值，從而更好地服務(wù)于有關(guān)保險(xiǎn)事業(yè)。
(5)隨著市場競爭的日趨激烈和其他原因，一些企業(yè)在找到好的投資項(xiàng)目前，有大量資金需要進(jìn)行較短期限的投資，某些其他社會(huì)組織的閑散資金，如各類基金會(huì)的暫時(shí)不用資金等，它們同樣需要找到既安全又增值較快的投資工具。
(6)改革開放使人民群眾的生活水平大大提高，他們的積蓄逐漸增多，而銀行利率多次下調(diào)和儲(chǔ)蓄利息所得稅的開征又使他們中的部分人不愿將積蓄存人銀行，希望尋求增值更快的投資渠道。
謝金文從民間理財(cái)?shù)男枨笤鲩L這一側(cè)面進(jìn)行了闡述。他認(rèn)為，私募基金的出現(xiàn)完全是急劇增加的代客理財(cái)?shù)男枨笏鸬慕Y(jié)果。資本要實(shí)現(xiàn)保值增值，需要專門的、有能力對它進(jìn)行理財(cái)服務(wù)的機(jī)構(gòu)，而現(xiàn)有的基金組織根本就不能達(dá)到客戶的需求，因此，私募基金便自發(fā)地應(yīng)運(yùn)而生。這絕對是在真正市場需求推動(dòng)下市場自覺產(chǎn)生的結(jié)果。
(二)私募基金的規(guī)范原則。
一種意見認(rèn)為私募基金應(yīng)該主要由《投資基金法》、《公司法》和《信托法》來規(guī)范。
夏斌提出，鑒于海外基金主要基于公司型和契約型的實(shí)踐，因此，應(yīng)該明確從事公司型集合投資除應(yīng)遵守《投資基金法》以外，還應(yīng)該遵守《公司法》的相應(yīng)條款；從事契約型的集合投資除應(yīng)遵守《投資基金法》以外，還應(yīng)遵守《信托法》的相應(yīng)條款。
另一種意見則強(qiáng)調(diào)，私募基金的立法與監(jiān)管應(yīng)該與證券市場沒有太多關(guān)系，應(yīng)該用《信托法》和《民法》來約束和規(guī)范。
胡立峰指出，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)只應(yīng)該是對于交易行為的監(jiān)管。私募基金可能更適合行業(yè)自律。
第三種意見則提出，應(yīng)制訂行政性法規(guī)對私募基金作出規(guī)定。
曹風(fēng)岐指出，在當(dāng)前的情況下，投資基金法很難對直接投向證券市場的私募基金進(jìn)行有效的規(guī)范。在最新提交全國人大討論的《中國投資基金法草案》(送審稿)中，有關(guān)“向特定對象募集的基金”的規(guī)定比較粗略和籠統(tǒng)，主要就特定基金的從業(yè)人數(shù)、資格、內(nèi)部管理等作了規(guī)定。如果以此規(guī)定來規(guī)范主要投向證券市場的私募基金，不但不能很好地對其進(jìn)行約束和管理，反倒給了它們鉆法律空子的機(jī)會(huì)。如果允許主要投向證券市場的私募基金存在，就需要制訂行政性法規(guī)先行作出規(guī)定，比如規(guī)定“私募基金應(yīng)該經(jīng)金融或證券主管部門批準(zhǔn)或登記備案”，同時(shí)嚴(yán)格界定其投資范圍等。經(jīng)過一些時(shí)間后，在調(diào)查研究基礎(chǔ)上，再上升到用法律來規(guī)范。
還有一種意見則從綜合角度提出了對私募基金的規(guī)范原則。
林志遠(yuǎn)強(qiáng)調(diào)，對于私募基金的規(guī)范，要根據(jù)其投資方向來具體分析。如果主要用于投資上市證
券，就要按照證券交易法到主管的政府機(jī)構(gòu)申請注冊，按照注冊資格的要求進(jìn)行運(yùn)作和信息披露；如果主要進(jìn)行證券以外的投資，則要根據(jù)基金的組織形式和托管機(jī)構(gòu)的性質(zhì)服從信托契約法、投資公司法、投資顧問法、公共事業(yè)控股公司法的約束；如果僅僅是少數(shù)親朋好友和熟人的資金集中操作，沒有組織成公司或者簽立合同契約，則不論是否投資證券，也有個(gè)人所得申報(bào)制度、個(gè)人所得稅和資本利得稅征收制度的約束。
三、私募基金的運(yùn)作機(jī)制
私募基金究竟如何運(yùn)作才能真正成為一個(gè)合法的投資品種在我國資本市場中健康而有序地發(fā)展，也是社會(huì)各界探討和關(guān)注的焦點(diǎn)。在討論中，主要涉及到私募基金設(shè)立條件的確定、私募基金的投資取向以及私募基金的風(fēng)險(xiǎn)與防范。
(一)私募基金設(shè)立條件的確定。
這主要包括三個(gè)層面的問題。
1.第一個(gè)層面是綜合立法問題。
參照海外有關(guān)法律的要義和精神，夏斌建議在《投資基金法》中增加明確。
(1)禁止通過報(bào)紙、雜志、電視、廣播、互聯(lián)網(wǎng)等媒體或開座談會(huì)、研討會(huì)向社會(huì)發(fā)布有關(guān)招募廣告。
(2)若設(shè)立私募型、公司型的基金公司必須是獨(dú)立法人，向工商局登記注冊，單獨(dú)建賬，這將有利于與發(fā)起人公司之間建立防火墻制度。
(3)對于私募型、公司型基金發(fā)起人的公司，要有一定的資質(zhì)和資本金要求(如500萬元以上)。
(4)發(fā)起人公司要有(包括聘請)國家投資基金管理部門考核承認(rèn)的一定數(shù)量的基金經(jīng)理。
(5)發(fā)起人公司投資設(shè)立公司型基金，必須有一定的發(fā)起人股份比例(如3％)。
(6)建立相應(yīng)的信息披露制度，定期向投資者報(bào)告基金投資情況及基金公司資產(chǎn)狀況。
(7)要求國家有關(guān)部門的監(jiān)管指導(dǎo)，制定內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。
(8)鑒于今后私募型基金公司數(shù)量較多，國務(wù)院有關(guān)監(jiān)管部門的力量有限，《投資基金法》可以明確授予全國基金業(yè)協(xié)會(huì)等自律組織以一定的權(quán)限，要求各私募型基金公司向基金業(yè)協(xié)會(huì)等自律組織登記備案，并定時(shí)報(bào)告有關(guān)基金運(yùn)作的財(cái)務(wù)資料，接受其檢查、監(jiān)督。
(9)以法律形式明確，非經(jīng)有關(guān)部門登記注冊、備案而從事的委托投資屬于違法行為，不受法律保護(hù)，以教育中小投資者。
(10)對于契約型“私募基金”按上述第6點(diǎn)有關(guān)契約內(nèi)容予以規(guī)范。
2.第二個(gè)層面是對投資者和管理者的資格要求。
馬麗瓊認(rèn)為，在《投資基金法》中除明確投資者最低投資限額外，還應(yīng)規(guī)定投資者的最多人數(shù)，以及規(guī)定投資者必須用自有的合法資金進(jìn)行投資，嚴(yán)禁集資投資的方式；投資者除了對風(fēng)險(xiǎn)承受能力、經(jīng)濟(jì)實(shí)力有一定要求外，還應(yīng)對基金的投資方向與管理人具有一定認(rèn)識(shí)。也就是說，對投資者的素質(zhì)應(yīng)該明確要求，以保障社會(huì)的穩(wěn)定性。馬麗瓊同時(shí)指出，嚴(yán)格限定基金發(fā)起人與管理人的資格還是必要的。在初期，符合一定資產(chǎn)規(guī)模的，規(guī)范運(yùn)作達(dá)規(guī)定年限且有成功管理基金業(yè)績的證券公司、資產(chǎn)管理公司、信托投資公司及投資顧問公司可以作為發(fā)起入和管理人的首選。
陳崢嶸、黃義志建議，私募基金的管理人應(yīng)該包括但不限于以下幾種非銀行金融機(jī)構(gòu)：證券公司、信托投資公司、保險(xiǎn)公司和證券投資咨詢公司。隨著市場的發(fā)展和咨詢機(jī)構(gòu)本身的發(fā)展壯大，過于嚴(yán)厲的約束和限制不利于證券投資咨詢行業(yè)的發(fā)展，特別是追于加入WTO后國外同行競爭的壓力，合規(guī)而有實(shí)力的投資咨詢機(jī)構(gòu)參與私募基金或者公募的證券投資基金的管理也將會(huì)提上議事日程。誠然，在我國管理私募基金資格的取得應(yīng)該是競爭性的和富有我國特性的。
沈理平、王光明在建議中強(qiáng)調(diào)，對于私募基金的投資人資格，從理論上講，任何持有富余資金的人都可以投資私募基金而成為私募基金的投資人。但在實(shí)踐中，由于投資的期限性和風(fēng)險(xiǎn)性，客觀上要求投資資金的穩(wěn)定和投資人相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，同時(shí)，基于運(yùn)作需求，私募基金既要有相應(yīng)的資金規(guī)模又要有一定的人數(shù)限制，因此，只有那些具有較強(qiáng)和較穩(wěn)定的資金實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的人才能成為私募基金的“有資格的投資人”，否則，私募基金的運(yùn)作效益勢必會(huì)受影響。
3.第三個(gè)層面是從私募基金的組織形式進(jìn)行探討。
馬麗瓊主張，應(yīng)以契約型基金作為私募基金的主要組織形式。目前《投資基金法》討論稿規(guī)定，公募基金可以采取公司型也可采取契約型等形式設(shè)立，而對私募基金卻沒有明確規(guī)定，表明其組織形式可以多樣化，只要明確組織形式便可。為方便操作與管理，她建議私募基金采取契約型的形式，投資者與發(fā)起人、管理人、托管人受契約的約束，在契約約定情況下，可贖回或終止基金。這樣也可避免雙重征稅的問題。
朱少平則認(rèn)為，私募基金組織形式可分為契約型、公司型和有限合伙型三種，私募基金可以采取公司型組織形式。由于私募基金本身的特點(diǎn)，加上有相當(dāng)部分投資于產(chǎn)業(yè)新高科技領(lǐng)域，這類基金多采用公司型組織形式。
曹鳳岐指出，中國是采用公司型還是契約型組織形成，要結(jié)合國情來考慮，由市場去選擇。但他建議中國應(yīng)發(fā)展公司型基金，在立法中，應(yīng)當(dāng)對公司型基金作出規(guī)定，并注意處理好雙重納稅的問題。
(二)私募基金的風(fēng)險(xiǎn)與防范。
在討論中，人們首先對私募基金與公募基金的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行比較。
1.業(yè)內(nèi)人土認(rèn)為，私募基金是“大戶們”的游戲，是充滿著高風(fēng)險(xiǎn)的投資方式。
劉傳葵指出，私募基金只適合那些擁有大量閑錢的投資者，由于資金充足，他們抗風(fēng)險(xiǎn)的能力就強(qiáng)了。另外，這一部分人不但要有錢，還要掌握相關(guān)投資信息和必要的專業(yè)知識(shí)，這是自我保護(hù)的一種必備條件。相反，中小投資者的自我保護(hù)意識(shí)相對較弱，并且缺乏自我保護(hù)的能力及有效手段。即使中小投資者有自我保護(hù)意識(shí)，當(dāng)其權(quán)益遭到損害時(shí)，即使組成聯(lián)合集體與損害者抗衡，但也會(huì)由于其分散的個(gè)體組合，因缺乏諸如有效的組織者、專業(yè)知識(shí)以及聯(lián)合成本過高等原因?qū)е聼o法有效地保護(hù)自己的權(quán)益。
厲以寧談到，私募基金在一般情況下要比公募基金靈活，能適應(yīng)形勢的變化，也更有利于從事風(fēng)險(xiǎn)性較
大的投資。因?yàn)樯鐣?huì)上有各種各樣的投資人，有人偏向穩(wěn)妥，不愿涉獵風(fēng)險(xiǎn)性較大的投資領(lǐng)域，寧肯取得的回報(bào)率低一些；有人則相反，愿意從事高風(fēng)險(xiǎn)但回報(bào)率也高的投資。
2.私募基金與公募基金風(fēng)險(xiǎn)的不同表現(xiàn)。
強(qiáng)瑩的看法是，私募基金受到政府監(jiān)管相對較寬松，操作缺乏透明度，有可能出現(xiàn)內(nèi)幕交易、操縱市場等違規(guī)行為，將不利于基金持有人利益的保護(hù)，在可能取得較高收益的同時(shí)，蘊(yùn)藏著較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，如基金管理者的道德風(fēng)險(xiǎn)，代理風(fēng)險(xiǎn)等。
劉傳葵進(jìn)一步指出，私募基金的風(fēng)險(xiǎn)凸顯在：政策風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)、到期無法兌現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)、道德風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)行制度設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)和國有資產(chǎn)流失通道風(fēng)險(xiǎn)。
3.私募基金的風(fēng)險(xiǎn)防范。
為建立合法有效和有序的私募基金，對于私募基金所存在的風(fēng)險(xiǎn)防范，人們從不同角度提出了各種積極而有益的意見和建議。
一種建議是，借鑒國際慣例建立基金管理人及其持有人的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)倷C(jī)制。這主要涉及到兩個(gè)方面：
(1)提高基金管理者在資金中所持份額的比例。國際上基金管理者一般要持有5％—8％的份額，以保證管理者與基金投資者利益綁在一起。在這方面，我國的公募基金是相當(dāng)薄弱的，管理者利益與投資者利益并不一致，不能有效地約束其自覺回避風(fēng)險(xiǎn)。
(2)建立損失賠償制度。國際上基金管理者持有的份額，一旦發(fā)生了虧損將優(yōu)先被用來支付，促使基金管理人承擔(dān)更大的市場風(fēng)險(xiǎn)。我國公募基金引人這種機(jī)制才能促使其自覺回避風(fēng)險(xiǎn)，抑制基金過度投機(jī)的傾向。
另一種建議是，統(tǒng)一合同契約，盡量減少投資者風(fēng)險(xiǎn)。由于大多數(shù)投資者缺乏必要的投資和法律方面的知識(shí)，若在私募基金誕生的初始期不設(shè)置統(tǒng)一的合同和契約條款，則會(huì)使部分私募基金設(shè)置隱含不利投資者條款的合同或契約，人為加大投資者風(fēng)險(xiǎn)。因此，合同契約中宜采用統(tǒng)一的格式。契約內(nèi)容應(yīng)包括：當(dāng)事人(包括發(fā)起人、管理人、托管人)，基金設(shè)立與運(yùn)作原則，基金的投資策略、投資方式和投資方向，基金的形式與發(fā)售、申購、交易、贖回的時(shí)間和程序問題，當(dāng)事人的權(quán)利與義務(wù)，基金的收益分配，管理、托管等費(fèi)用的分?jǐn)偅畔⑴�，基金凈值的�?jì)算，基金的終止與清算，以及違規(guī)者的法律責(zé)任等。在私募基金運(yùn)作成熟和成為市場的重要組成部分時(shí)，則逐漸取消統(tǒng)一條款，提高靈活性。
四、私募基金的發(fā)展前景
私募基金的發(fā)展前景受到社會(huì)各界普遍關(guān)注，人們認(rèn)為應(yīng)在三個(gè)方面加以推進(jìn)。
(一)私募基金的合法化。
1.一種觀點(diǎn)認(rèn)為，私募基金合法化是發(fā)展的必由之路。
王連洲指出，應(yīng)以法律框架規(guī)范私募基金，對于地下基金疏堵結(jié)合、趨利避害、因勢利導(dǎo)、規(guī)范發(fā)展，使其轉(zhuǎn)到陽光下操作。他認(rèn)為，適度地將私募基金合法化、規(guī)范化，有其可行性和深遠(yuǎn)的意義，一方面可滿足客觀需求，另一方面又有利規(guī)范市場。因?yàn)槿绻徊糠值叵禄鹨院戏ǖ馁Y產(chǎn)管理公司的性質(zhì)出現(xiàn)，可增強(qiáng)影響力，擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，促進(jìn)其注重信譽(yù)和操作的規(guī)范性，對其他地下基金也將起到良好的示范效應(yīng)。
范國英強(qiáng)調(diào)，對私募基金不應(yīng)采取否定禁止的態(tài)度，而應(yīng)加以立法進(jìn)行規(guī)范發(fā)展。市場經(jīng)濟(jì)應(yīng)遵循市場規(guī)律，尊重市場需求，壓抑或遏止市場的自發(fā)需求和金融創(chuàng)新只能是改革的倒退，只能使金融市場產(chǎn)生越來越多的“地下活動(dòng)”或違規(guī)違法現(xiàn)象。
鐘偉認(rèn)為，私募基金的合法化，乃是監(jiān)管框架的重塑化。創(chuàng)新是事先的，而監(jiān)管是事后的，因此合法化乃是對市場中自發(fā)的、合理的、正面的、創(chuàng)新的法律認(rèn)同。從這個(gè)意義上理解，私募基金的合法化必須是對其合法性的追認(rèn)，對其市場選擇的尊重，對其風(fēng)險(xiǎn)性的規(guī)范，對其競爭環(huán)境的透明。
2.另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，立法不足以發(fā)展私募基金。
若愚的看法是，僅僅讓私募基金浮出水面，給予它合法的地位還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，如何建立起既符合我國國情又符合國際慣例的私募基金制度才是關(guān)鍵的問題。因此，私募基金的合法化并不該首先從法律上確認(rèn)資金來源的合法性以及渠道的安全性。在我國現(xiàn)有的法律體系中沒有類似有關(guān)產(chǎn)權(quán)和信托法的法律制度，只有與其相類似的所有權(quán)制度和代理制度。再加上配套法律法規(guī)的不完善以及監(jiān)管體系、監(jiān)管制度的不成熟，目前我國并不適應(yīng)私募基金發(fā)展，此時(shí)單純地賦予私募基金合法的地位，很有可能使私募基金陷入一種尷尬境地。
劉傳葵認(rèn)為，在目前階段，私募基金的提出更多意義上是一個(gè)基金未來發(fā)展中必然會(huì)出現(xiàn)的基金品種問題，是市場各方的利益驅(qū)動(dòng)與市場發(fā)展到一定階段的內(nèi)在要求問題。也就是說，立法更多是從我國基金市場發(fā)展的未來與方向去考慮，而不一定要被理解成私募基金在我國將立竿見影地得到較大發(fā)展，因?yàn)閺奈覈鴮?shí)際情況看，私募基金還沒有到可以較大規(guī)模發(fā)展的時(shí)候。但不管如何，私募基金在我國的正式出現(xiàn)已經(jīng)是可以展望的事情。
(二)私募基金的發(fā)展空間。
對于目前我國是否應(yīng)大力發(fā)展私募基金，私募基金能夠獲得多大的發(fā)展空間，存在著兩種主要觀點(diǎn)：
1.主張有必要在更大的范圍內(nèi)發(fā)展市場化程度較高的“私募基金”。
有專家談到，現(xiàn)在國內(nèi)基金管理公司還處于政府發(fā)牌、壟斷經(jīng)營的局面，管理公司數(shù)量少，持股比例有限制，業(yè)內(nèi)缺乏激烈競爭，管理水平差。既然說凡是對外資開放的領(lǐng)域內(nèi)資均可進(jìn)入，那么現(xiàn)在有必要在更大的范圍內(nèi)發(fā)展市場化程度較高的“私募基金”。
耿志民指出，發(fā)展私募基金，有利于提高我國證券市場及證券投資基金市場監(jiān)管的效率。由于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)法律的缺乏，目前除公募的證券投資基金這種資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之外，其他資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)大多處在基礎(chǔ)業(yè)務(wù)的邊緣。有很多私募基金性質(zhì)的資產(chǎn)管理集合已經(jīng)發(fā)展成為資本市場上所謂的“莊家”，因法律對其沒有明確界定和保障而陷身地下，成為我國證券市場的潛伏危機(jī)源和不穩(wěn)定因素。而一旦這樣的機(jī)構(gòu)投資者群體的市場行為相對公開化；有關(guān)政府部門對它們的監(jiān)管將具有可能，從而也相對容易對其實(shí)現(xiàn)合理控制。
2.認(rèn)為應(yīng)大力發(fā)展公募基金，以適應(yīng)中小投資者的需要。
陳旭表示我國發(fā)展證券投資基金，應(yīng)大力發(fā)展公募基金，擴(kuò)大嚴(yán)格自律、接受監(jiān)管的有投資理財(cái)專業(yè)能力的基金管理公司、證券公司、信托公司等機(jī)
構(gòu)投資者隊(duì)伍，不斷健全法規(guī)制度，加強(qiáng)監(jiān)管，積極發(fā)展各種適應(yīng)市場需求的投資基金品種，真正發(fā)揮投資基金代人理財(cái)作用，滿足中小投資者、機(jī)構(gòu)投資者的投資需求。
胡立峰也不主張發(fā)展私募基金，而認(rèn)為應(yīng)該老老實(shí)實(shí)發(fā)展公募基金，建立合格的、專業(yè)性的資產(chǎn)管理公司。因?yàn)樗侥蓟鹗歉蝗司銟凡浚瑢χ行⊥顿Y者沒有任何實(shí)際意義。
(三)私募基金的發(fā)展展望。
這主要有三種看法。
1.要發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資業(yè)，給私募基金以合法地位是非常必要的；并且還要建立起多層次的證券市場體系作為前提。
厲以寧表示，如果目前的私募基金繼續(xù)以地下形式存在，那么至少會(huì)有三個(gè)不利之處：一是這些游資可能會(huì)造成金融動(dòng)蕩；二是投資者利益難以得到保護(hù)；三是容易滋長腐敗現(xiàn)象。他同時(shí)還強(qiáng)調(diào)，私募基金要真正發(fā)展起來，其前提是建立多層次的證券市場體系。首先是主板市場；二是建立創(chuàng)業(yè)板市場；三是要有柜臺(tái)交易，可以是代理制，也可以是集中的公開報(bào)價(jià)系統(tǒng)；四是要有特殊柜臺(tái)交易，比如退市的股票就可以在此交易。
2.預(yù)測私募基金在我國的正式出現(xiàn)已經(jīng)是可以展望的事情。
劉傳葵指出，如果說即將推出開放式基金是我國基金市場的一場技術(shù)革命的話，那么，私募基金的發(fā)展對我國基金市場而言更多意義上是一場思想革命。我們需要合法化、規(guī)范化的私募基金，我們相信在條件更加成熟的時(shí)候，私募基金必將與開放式基金一道成為我國基金市場起飛的雙引擎，推動(dòng)我國剛剛興起的投資基金市場向縱深與更高層次發(fā)展�！�
3.認(rèn)為今后私募基金存在三種發(fā)展的可能：
(1)保護(hù)私募基金，因?yàn)槎际钦５�，算不上�?yán)打?qū)ο蟆?br />
(2)邊打邊立，成立真正的私募基金。
(3)嚴(yán)打違規(guī)資金，現(xiàn)有的所謂“私募基金”都在嚴(yán)打范圍，因?yàn)榉凑龥]把它們算作私募基金。
而王洪波則預(yù)見，中國的私募基金在發(fā)展過程中將主要受到三方面的限制：法律法規(guī)滯后限制，資本市場不完善、投資品種稀缺的限制，以及私募基金自身的局限。制約中國私募基金發(fā)展的更大障礙是觀念問題。他說，未來半年到一年將是中國私募基金發(fā)起設(shè)立運(yùn)行的最佳時(shí)機(jī)。
4.強(qiáng)瑩在談到我國私募基金發(fā)展前景時(shí)強(qiáng)調(diào)四點(diǎn)：
(1)私募基金的公開化和合法化將是大勢所趨，但大規(guī)模發(fā)展尚需要時(shí)間。
(2)私募基金具有廣闊的需求。
(3)投資者將有更多的選擇機(jī)會(huì)。
(4)私募基金將在規(guī)范中得到發(fā)展，
來源：《經(jīng)濟(jì)研究參考》2002年第41期
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